Учебное пособие Для студентов экономического факультета Тверь, 2004




страница3/9
Дата04.05.2016
Размер1.61 Mb.
1   2   3   4   5   6   7   8   9

Рис 4.1. Классификация финансовых решений



Инвестиционные решения



Денежный рынок



Рынок капитала





  1. Краткосрочные депозитные сертификаты (сроком до одного года)

  2. Коммерческие векселя

  3. Банковские векселя

  4. Коносаменты

  5. Чеки

  6. Аккредитивы

  7. Прочие инструменты денежного рынка

  1. Депозитные сертификаты (сроком свыше одного года)

  2. Государственные облигации

  3. Корпоративные облигации

  4. Акции

  5. Другие финансовые инструменты рынка капитала

Рис. 4.2. Классификация инвестиционных решений

При управлении корпоративными финансами необходимо учитывать следующее.

1. Инвестиционные решения и решения по краткосрочному финансированию корпорации взаимосвязаны и не могут приниматься раздельно. Внутренними источниками финансирования инвестиций являются нераспределенная прибыль и амортизационные отчисления. Внешними источниками являются краткосрочные и долгосрочные кредиты и займы, а также эмиссия акций. Выбор источников финансирования влияет на структуру капитала и коэффициент выплаты дивидендов.

Инвестиционные возможности корпорации характеризуют следующим уравнением:

инвестиции = (ЧП + АО) + внешнее финансирование, (4.1)

где ЧП — чистая (нераспределенная) прибыль, направляемая на финансирование капиталовложений;

АО — амортизационные отчисления.

Решения о привлечении внешних источников финансирования в значительной мере зависят от уровня дивидендных выплат. С увеличением коэффициента выплаты дивидендов корпорации необходимо эмитировать новые акции, чтобы покрыть наличные инвестиционные потребности. Это, в свою очередь, влияет на принятие инвестиционных решений. Очевидно, что привлечение внешних источников изменяет предельную стоимость капитала, что приводит к изменению критериев приемлемости реальных проектов или ставки дисконтирования, используемой в процессе их анализа.

Если менеджеры располагают информацией, недоступной для акционеров, на пример данными о доходности рассматриваемых проектов, то корпорация обязана снизить дивидендные платежи, чтобы мобилизовать средства для финансирования капиталовложений. Это обеспечивает руководству корпорации большую гибкость в выборе прибыльных проектов из собственных средств.

С. Майерс (1984) предложил для обоснования выбора дивидендной и инвестиционной политики теорию последовательности действий. С его точки зрения, логика финансовой политики такова9:



  • корпорации предпочитают внутреннее финансирование;

  • корпорации корректируют плановый уровень дивидендов в соответствии с инвестиционными возможностями;

  • результатом инерционности дивидендной политики и непредсказуемых изменений прибыльности и инвестиционных возможностей оказывается то, что размер собственных средств корпорации может оказаться больше или меньше объема капитальных вложений. Наличие избытка или дефицита де нежных средств определяет конкретные действия ее руководства;

  • в случае привлечения внешнего финансирования корпорации в первую очередь эмитируют самые безопасные и дешевые ценные бумаги — облигации.

При таком подходе можно выявить взаимосвязь решений о дивидендах, инвестициях и источниках их финансирования.

2. Любое инвестиционное решение принимается на основе:



  • оценки имущества (активов);

  • установления связи между риском и стоимостью активов;

  • составления бюджета движения денежных средств и капитального бюджета как основы управления инвестиционным процессом.

З. Проблема нахождения реальных активов с денежными потоками, превышающими связанные с ними затраты, должна решаться менеджерами корпорации и финансовыми аналитиками — специалистами по рынку капитала. Только квалифицированные специалисты могут определить наиболее выгодные и безопасные для инвестирования объекты.

4. Решения по финансированию инвестиций должны приниматься с учетом:



  • технологии планирования, учета и контроля денежных средств;

  • дивидендной политики, политики по управлению задолженностью, рисков и альтернативных издержек.

Альтернативные издержки — это разница между результатами реально осуществленного и возможного (желаемого) инвестирования с учетом постоянных издержек и издержек исполнения.

5. Финансовые решения по краткосрочным активам и обязательствам целесообразно согласовывать с инвестиционными решениями. Этим решениям должен предшествовать анализ уровня ликвидности и сроков погашения обязательств по оборотным активам и краткосрочным пассивам.



  1. Решения по вопросам инвестиций, дивидендов, задолженности и другим финансовым аспектам деятельности корпорации не могут приниматься независимо друг от друга. Все они должны базироваться на данных текущего и прогнозного финансового анализа и находить отражение в консолидированном бюджете корпорации.


2. Процедура выбора способа инвестирования.

Процедура принятия решений по управлению корпоративными финансами представлена на рис. 4.3.

Данная процедура имеет рекомендательный характер и представляет практический интерес для российских корпоративных групп.

Выбор способа инвестирования начинают с четкого определения возможных вариантов. Альтернативные проекты поочередно сравниваются, затем из них выбирают наиболее приемлемый с точки зрения доходности, ликвидности и безопасности.



Контур финансового анализа, планирования и бюджетирования в корпорации



Собственники (акционеры), менеджеры



Цели корпорации

Бизнес-план





Процедура финансового анализа



Финансовая, дивидендная и инвестиционная политика





Основные бюджеты: бюджет движения денежных средств, бюджет по балансовому листу, капитальный бюджет

Финансовое планирование и прогнозирование









Операционные бюджеты: бюджет доходов и расходов, бюджет производства, бюджет продаж и др.

Бюджеты структурных подразделений (центров финансового учета)

Бухгалтерский, управленческий

и налоговый учет






Рис. 4.3. Процедура принятия решений, по управлению финансами и инвестициями корпорации


Существуют четыре типа ситуаций, в которых осуществляют инвестиционный анализ и принимают управленческие решения, — это ситуации определенности, риска, неопределенности и конфликта.

Анализ и принятие решений в условиях определенности — самый простой случай: известно количество возможных ситуаций (вариантов) и их результаты. Не обходимо выбрать один из нескольких возможных вариантов (двух и более) и рекомендовать его руководству компании.

Для принятия решений в условиях риска необходима оценка вероятности наступления каждого события. Такая вероятность может быть объективной или субъективной (оцениваемой интуитивно). Последовательность действий менеджеров и аналитиков при этом такова:

• прогнозируют возможные результаты (доход, прибыль и др.);

• каждому результату присваивают соответствующую степень вероятности;

• выбирают критерий (например, максимизация ожидаемой прибыли);

• выбирают вариант решения, применимый для данного критерия.

Принятие решений в условиях неопределенности означает невозможность оценить вероятность наступления того или иного события. Главный критерий — максимизация прибыли (дохода) — в такой ситуации неприменим. Поэтому на практике используют иные критерии:

• максимизация минимальной прибыли;

• максимизация максимальной прибыли;

• минимизация максимальных потерь и др.

Анализ и принятие управленческих решений в условиях конфликта — наиболее сложный и мало разработанный с практической точки зрения вариант. Подобные ситуации обычно рассматривают в теории игр. Принятие решений в условиях конфликта означает наличие противодействия принимаемым решениям или сопровождается изменением поведения, например участников финансового рынка. Изменение поведения участников рынка в связи с изменением условий коммерческой сделки может перевести ситуацию определенности и риска в ситуацию конфликта.

Перечислим основные факторы, влияющие на принятие инвестиционных и финансовых решений: фактор времени, фактор неопределенности и риска, степень ответственности по долговым обязательствам, налогообложение операций с реальными и финансовыми активами. Учет этих факторов необходим для принятия обоснованных решений по управлению структурой капитала и инвестиционным портфелем корпорации.



3. Особенности процесса оптимизации структуры капитала.

Оптимизация структуры капитала является одной из самых сложных процедур в процессе управления корпоративными финансами10. Она выражает такое соотношение собственного и заемного капитала, при котором обеспечивается наиболее эффективная взаимосвязь между нормой доходности собственного капитала и коэффициентом задолженности. При этом максимизируется рыночная стоимость (цена) корпорации.

Следует отметить, что в отдельных случаях руководство корпорации вынуждено прибегать к привлечению заемного капитала. Главная причина таких действий — ограниченность собственных источников финансирования (чистой прибыли и амортизационных отчислений), особенно при реализации крупномасштабных инвестиционных проектов. Принципиальное различие между собственным и заемным капиталом — неодинаковая требуемая доходность, что связано с различным уровнем риска этих капиталов.

Ю. Бригхем и Л. Гапенски отмечают три особенности привлечения заемных средств11:

1. Высокорисковым компаниям, доходность капитала которых значительно колеблется, следует (при прочих равных условиях) использовать заемный капитал в меньшей степени, чем низкорисковым. Это означает, что фирмы с небольшим уровнем риска могут более активно привлекать заемные средства как имеющие достаточную финансовую устойчивость.

2. Компании, владеющие реальными активами (недвижимостью) и реализующие их на товарном рынке, могут мобилизовать заемный капитал в большем объеме, чем фирмы, располагающие только нематериальными активами. В случае финансовых затруднений нематериальные активы обесцениваются быстрее, чем обычные материальные активы.

З. Компании, имеющие высокую налоговую нагрузку (в форме платежей из прибыли), могут иметь более высокую кредиторскую задолженность, чем фирмы с невысоким уровнем налоговых платежей. При высоких налоговых платежах возрастают преимущества заемного финансирования за счет положительного влияния эффекта финансового рычага на рост рентабельности собственного капитала корпорации (конечно, до разумного предела).

Процесс оптимизации структуры капитала осуществляют в следующей логической последовательности:

1. Анализ состава капитала за ряд периодов (кварталов, лет), а также анализ тенденций изменения его структуры (по соотношению между собственными и привлеченными источниками). В процессе анализа рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, напряженности, соотношения между краткосрочными и долгосрочными обязательствами. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности активов и собственного капитала.

2. Оценка факторов, определяющих структуру капитала. К ним относятся:



  • отраслевые особенности хозяйственной деятельности корпорации (характер готового продукта, длительность производственного и финансового циклов, формы расчетов с покупателями и поставщиками и т. д.);

  • деловая ситуация на товарном и финансовом рынках;

  • уровень прибыльности текущей деятельности;

  • налоговая нагрузка на корпорацию (для уплачиваемых косвенных и прямых налогов в выручке от реализации — брутто);

  • степень концентрации акционерного капитала (стремление капиталовладельцев сохранить контрольный пакет акций);

  • стадия жизненного цикла корпорации (молодые компании с конкурентоспособной продукцией и новыми технологиями могут привлекать для своего развития больше заемного капитала, а зрелые используют преимущественно собственные средства).

  • с учетом перечисленных факторов управление структурой капитала предполагает решение двух ключевых задач:

  • установления приемлемых пропорций использования собственного и заемного капитала;

  • обеспечения в случае необходимости привлечения внутреннего и внешнего капитала.






  1. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации прироста чистой рентабельности

собственного капитала.
1   2   3   4   5   6   7   8   9


База данных защищена авторским правом ©ekonoom.ru 2016
обратиться к администрации

    Главная страница