Основные положения




Скачать 120.12 Kb.
Дата07.05.2016
Размер120.12 Kb.
Оценка акций и облигаций

ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ

Оценивая ценные бумаги, мы определяем ценность (или стои­мость) их активов. Точно так же, как и инвесторы компании, финансовые менеджеры должны уметь оценить акции, облига­ции и другие ценные бумаги, чтобы составить мнение о том, могут ли они представлять интерес для покупателя. Непонима­ние концепций и методик расчетов, применяемых при опре­делении стоимости ценной бумаги, не позволит менеджеру принять обоснованное финансовое решение, которое максими­зировало бы стоимость обыкновенной акции компании.

В данной главе мы используем концепцию временной стои­мости денег при анализе стоимости облигаций и акций, а также основных методов оценки, применяемых в различных реальных ситуациях. Во всех случаях стоимость акции и облигации пред­ставляет собой текущую стоимость будущего поступления де­нежных средств, ожидаемых от ценной бумаги.

Из материалов этой главы вы узнаете:

— как ориентироваться в основных исходных данных и мето­дах, лежащих в основе процесса оценки ценной бумаги;

— как оценивать облигации;

— как определять и рассчитывать различные виды дохода по облигациям;

— как различать привилегированную и обыкновенную акции;

— различные методы оценки обыкновенной акции;

— как определять ожидаемую норму прибыли по привилегиро­ванной акции и по обыкновенной акции.

ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ ЦЕННОЙ БУМАГИ

Чтобы определить стоимость ценной бумаги, необходимо уста­новить текущую стоимость ожидаемого потока денежных средств от активов с учетом требуемой нормы прибыли инвестора. Ос­новная модель определения стоимости ценной бумаги представ­лена как:

где V — действительная стоимость или текущая стоимость цен­ной бумаги;

С. — ожидаемый будущий поток денежных средств за пе­риод t=1,….,n,

r — требуемая норма прибыли инвестора.

ОБЛИГАЦИИ

Облигация — это сертификат или ценная бумага, удостоверяю­щая, что ее владелец, дав ссуду компании, имеет право на полу­чение фиксированного процента и суммы долга.

Для описания облигаций широко применяются определен­ные термины и характеристики:

номинальная стоимость — нарицательная цена (стоимость по наступлении срока погашения), обычно 1000$;

купонная ставка — номинальная процентная ставка, опреде­ляющая фактический процент, который должен быть получен по облигации. Это — годовой процент, основанный на номи­нальной стоимости. Например, если у вас есть облигация в 1000$, имеющая ставку купона в 6 процентов, вы получите годовую уплату процентов в размере 60$;

—- дата погашения — окончательный срок, к которому должна быть выплачена основная сумма облигации;

доход — фактическая ставка процентного дохода, получае­мого вами при инвестициях в облигации. Доход по облигации отличается от процентной ставки купона. Если облигация куплена по цене ниже номинальной стоимости (то есть приобре­тена со скидкой), доход будет выше, чем ставка купона; если она куплена по цене выше ее номинальной стоимости (то есть куплена с надбавкой), доход будет ниже купонной ставки.

ОЦЕНКА ОБЛИГАЦИИ

Чтобы оценить облигацию, вы должны знать три основных фак­тора: (1) сумму потока денежных средств, которые будут полу­чены инвестором, равную периодическому процентному дохо­ду, выплачиваемому инвестору, и номинальной стоимости, подлежащей выплате при наступлении срока погашения обли­гации; (2) срок погашения ссуды и (3) требуемую ставку дохода инвестора.

Периодический процентный доход может быть получен по истечении года или по полугодиям. Стоимость облигации явля­ется просто текущей стоимостью этих потоков денежных средств. Ниже приведены две модели определения стоимости облига­ции.

Если выплаты процентного дохода осуществляются ежегод­но, тогда

где V- текущая стоимость облигаций

I — выплата процентного дохода за год -- процентная ставка купона х номинальная стоимость;

M — номинальная стоимость или стоимость по наступлении срока погашения, обычно 1000$;

r — требуемая ставка дохода инвестора;

n — количество лет до срока погашения;

Т — показатель текущей стоимости процентного дохода се­рии равных периодических платежей с суммы 1$ (который оп­ределяется по табл. 6-4 в главе 6);

Т — показатель текущей стоимости процентного дохода с суммы 1$ (который определяется по табл. 6-3 в главе 6).

Оба показателя Т и Т подробно рассматривались в главе 6 о временной стоимости денег.
ПРИМЕР 1

Рассмотрим облигацию со сроком погашения 10 лет и имею­щую купонную ставку 8%. Номинальная стоимость 1000$. Ин­весторы полагают, что 10 процентов будут соответствующей требуемой ставкой дохода ввиду уровня риска, связанного с дан­ной облигацией. Годовая выплата процентного дохода равна 80$ (8% х 1000$). Текущая стоимость составляет:




Если процентный доход выплачивается по полугодиям, тогда:


ПРИМЕР 2

Предположим, что имеются те же самые исходные данные, как и в примере 1, за исключением того, что процентный доход выплачивается по полугодиям тогда:




РАСЧЕТ ДОХОДА (ФАКТИЧЕСКОЙ НОРМЫ ПРИБЫЛИ) ПО ОБЛИГАЦИИ

Облигации оцениваются по различным видам дохода, включая текущий доход и доход на дату погашения.

Текущий доход. Текущий доход — это годовая выплата процент­ного дохода, деленная на текущую цену облигации. Эта цифра публикуется в «Уолл-стрит Джорнел», а также и в других газе­тах.

ПРИМЕР 3


Предположим, что за 960$ продается облигация с номинальной стоимостью 1000$ и ставкой купона в размере 12 процентов. Текущий доход составляет:

120$/960$ = 12,5% - текущий доход


Проблема с подобным расчетом дохода заключается в том, что он не принимает во внимание срок погашения облигации. Облигация с одногодичным сроком погашения и облигация с пятнадцатилетним сроком погашения имели бы одинаковую ко­тировку текущего дохода, если выплаты процентного дохода со­ставляли 120$ и цена была 960$. Понятно, что одногодичная облигация была бы предпочтительнее в этом случае, потому что вы получили бы не только 120$, но также и прирост в размере 40$ (1000$ - 960$)=40$

Доход на момент погашения. Ожидаемая норма прибыли на об­лигацию, более известная как доход на момент погашения об­лигации, может быть представлена следующим уравнением (мо­дель определения стоимости облигации):



Доход на момент погашения учитывает срок погашения об­лигации и в связи с этим представляет собой реальный доход, который вы могли бы получить от процентного дохода плюс прирост капитала (при условии удержания вами облигации до срока ее погашения). Определение дохода по облигации прово­дится с использованием метода проб и ошибок. Поясним на примере.

ПРИМЕР 4

Предположим, что вам предложили 10-годичную, с 8-процент­ным купоном и номинальной стоимостью в 1000$ облигацию по цене 877,60$. Какую норму прибыли вы могли бы получить, ес­ли бы купили эту облигацию и удерживали ее до срока погаше­ния? Напомним, что в примере 8-1 стоимость облигации (877,60$) была рассчитана при 10 процентах. Вычислим доход по этой облигации, чтобы увидеть, составляет ли он 10 процентов. Сна­чала воспроизведем модель определения стоимости облигации:



Поскольку данная облигация продается со скидкой с номи­нальной стоимости (877,60$ против 1000$), доход по облигации выше действующей ставки купона, равной 8 процентам. Следо­вательно, попробуем произвести расчет при 9 процентах. Заме­няя значение показателей на 9 процентов в уравнении, мы по­лучаем:
V = 80$(6,418) + 1000$(0,422) =

= 513,44$ + 422,00$ =

= 935,44$.
Расчетная стоимость облигации 935,44$ выше фактической рыночной цены 877,60$, значит, доход не равен 9 процентам. Для понижения расчетной стоимости следует увеличить норму прибыли. При величине 10 процентов получим:

V = 80$(6,145) + 1000$(0,38б) =

= 491,60$ + 386,00$ =

= 877,60$.

Эта расчетная стоимость точно равна рыночной цене обли­гации, значит, 10 процентов определяют доход с этой облига­ции до срока ее погашения.

Формула, которая может быть использована для определе­ния приблизительного дохода к сроку погашения облигации, представляет собой:



где I — долларовый процентный доход, выплачиваемый ежегодно;

М — номинальная стоимость, обычно 1000$ за облигацию;

V — текущая стоимость (цена) облигации;

n — количество лет до погашения.

Эта формула может быть также использована для определе­ния отправной точки для расчетов по методу проб и ошибок, изложенному в примере 4.


ПРИМЕР 5

Используя те же исходные данные, что и в примере 8-4, и со­кращенный метод расчета, получаем норму прибыли облигации:



Поскольку облигация была куплена со скидкой, доход (9,8%) фактически больше ставки купона, составляющей 8%.

ПРИВИЛЕГИРОВАННАЯ АКЦИЯ

Привилегированная акция приносит фиксированный дивиденд, выплачиваемый поквартально и устанавливаемый в долларовом исчислении на акцию или в процентном выражении от номи­нальной (объявленной) стоимости акции. Она считается сме­шанной ценной бумагой, так как имеет черты, как обыкновен­ной акции, так и облигации акционерной компании. Ее сходство с обыкновенной акцией в том, что:

— она представляет акционерное владение капиталом и выпус­кается без объявления сроков погашения;

— с нее выплачиваются дивиденды.

Сходство с облигацией акционерной компании:

— она предоставляет преимущественное право требования вы­плат дохода и возмещения капитала;

— ее дивиденды являются фиксированными на весь срок обра­щения выпущенных акций;

— она представляет предмет купли-продажи, выступает в роли конвертируемой ценной бумаги и служит в качестве фонда по­гашения задолженности.

Так как привилегированные акции являются предметом ку­пли-продажи на основании дохода, получаемого с них инвесто­рами, они рассматриваются в качества ценных бумаг с фиксиро­ванным доходом и составляют конкуренцию облигациям на рынке ценных бумаг. Конвертируемые привилегированные ак­ции (которые могут быть обменены на обыкновенные акции) выступают в операциях купли-продажи скорее как обыкновен­ные акции, в зависимости от конверсионных цен.
ОЦЕНКА ПРИВИЛЕГИРОВАННОЙ АКЦИИ

Стоимость привилегированной акции — текущая стоимость в денежном выражении серий равных периодических потоков де­нежных средств (дивидендов), имеющих место без ограничения во времени. Поскольку для привилегированной акции дивиден­ды для каждого временного периода остаются неизменными, мо­дель оценки имеет следующий вид:

V = D/г,

где V — текущая стоимость привилегированной акции;

D- годовой дивиденд;

г — требуемая ставка дохода инвестора.

ПРИМЕР 6

На привилегированную акцию АВС выплачивается ежегодный дивиденд в размере 4,00$. Вы, как инвестор, хотите получить 16% дохода на вашу инвестицию. Тогда стоимость привилеги­рованной акции АВС может быть рассчитана следующим обра­зом:

V = D/г=4,00$/0,16=25$.
ОПРЕДЕЛЕНИЕ ОЖИДАЕМОГО ДОХОДА С ПРИВИЛЕГИРОВАННОЙ АКЦИИ

Для расчета ожидаемой нормы прибыли держателя привилегиро­ванной акции мы используем уравнение определения стоимо­сти привилегированной акции, представленное в примере 8-6. Решая его для г, получаем:

V = D/г,

из чего видно, что ожидаемая норма прибыли для привилегиро­ванной акции равна дивидендному доходу (годовой дивиденд/ рыночная цена).


ПРИМЕР 7

Привилегированная акция, выплачивающая 5$ в год в виде ди­видендов и имеющая рыночную стоимость 25$, может иметь те­кущий доход в размере 20%:

V = D/г = 55/25$ = 20%.

ОБЫКНОВЕННАЯ АКЦИЯ


Обыкновенная акция представляет собой инвестицию в акцио­нерный капитал, являющийся собственностью компании. Она является эквивалентом счета капитала для единоличного владе­ния или капиталом, вложенным каждым из партнеров для соз­дания акционерной компании.

Акционеры компании имеют определенные права и приви­легии, включающие:

контроль над фирмой. Акционеры выбирают директоров, ко­торые, в свою очередь, набирают чиновников для управления бизнесом;

преимущественное право, которое представляет возможность покупки новой акции. Преимущественное право позволяет дер­жателю обыкновенной акции сохранять пропорциональное уча­стие в собственности компании посредством покупки новых ак­ций либо любых ценных бумаг, конвертируемых в обыкновенную акцию.


ОЦЕНКА ОБЫКНОВЕННОЙ АКЦИИ


Стоимость обыкновенной акции представляет собой текущую стоимость всех будущих притоков денежных средств, ожидае­мых инвестором, включая дивиденды и будущую стоимость ак­ции на дату ее продажи.

Разовый период владения


Для инвестора, владеющего обыкновенной акцией в течение толь­ко одного года, стоимость акции представляет собой текущую стоимость как ожидаемых денежных дивидендов, которые долж­ны быть получены за одни год (D), так и ожидаемую рыночную стоимость акции на конец года (Р).

Если (г) представляет требуемую ставку дохода инвестора, стоимость обыкновенной акции (Р) составляет:



ПРИМЕР 8


Предположим, что инвестор планирует купить акцию А в нача­ле года. Ожидается, что дивиденд к концу года составит 1,50$, и предполагается, что рыночная цена акции к концу года будет равна 40$. Если требуемая ставка дохода инвестора равна 15%, стоимость акции составит:



Многократный период владения


Поскольку обыкновенная акция не имеет срока погашения и ею можно владеть многие годы, необходима более общая, многопериодная модель для расчета ее стоимости. Модель оценки обык­новенной акции:

где D — дивиденд за период t.

Дивиденды могут быть разделены по категориям: дивиденды с нулевым ростом и дивиденды с постоянным ростом. В случае нулевого роста (то есть D = D = ... = D) модель оценки стои­мости акции будет:

Данная модель наиболее применима для оценки привилегированна акции или обыкновенных акций очень солидных компаний.


ПРИМЕР 9

Предположим, что дивиденды (В) равны 2,50$ и требуемая ставка дохода инвестора равна 10 процентам, тогда стоимость акции составит:



В случае постоянного роста, если мы предположим, что ди­виденды растут с постоянным темпом ежегодно (то есть ), тогда общая модель оценки стоимости акции будет иметь вид:



Формулу можно представить как:


Стоимость обыкновенной акции = Дивиденд за 1-й год /

(Требуемая ставка дохода - Темп роста) •

Эта формула, известная как модель оценки Гордона, являет­ся наиболее применимой при оценке обыкновенных акций очень крупных или многоотраслевых компаний.

ПРИМЕР 10

Рассмотрим обыкновенную акцию, с которой в конце истекше­го года был выплачен дивиденд в размере 3$, и ожидается, что будет выплачиваться дивиденд ежегодно с темпом прироста 10 процентов. Предположим, что требуемая ставка дохода инве­стора составляет 12 процентов. Стоимость акции определяется следующим образом:

РАСЧЕТ ОЖИДАЕМОЙ НОРМЫ ПРИБЫЛИ НА ОБЫКНОВЕННУЮ АКЦИЮ

Формула для расчета ожидаемой нормы прибыли на обыкно­венную акцию может быть легко получена из моделей оценки акций.

Формула для расчета нормы прибыли при однократном пе­риоде владения акцией выводится из:



Решая для г, получаем:



или:
Норма прибыли =(Годовой дивиденд + Прирост капитала)/

Начальная цена=Годовой дивиденд/Начальная цена +Прирост капитала/Начальная цена = Дивидендный доход + Доход от прироста капитала.
Эта формула является той же самой, что и для определения дохода за период владения (ДПВ), приведенной в главе 7.
ПРИМЕР 11

Рассмотрим акцию, которая продается за 50$. Компания пред­полагает выплатить дивиденд в размере 3$ в конце года, а ры­ночная цена акции к концу года, как ожидается, составит 55$.

Следовательно, ожидаемый доход составляет:

или


=6%.

Дивидендный доход=

Доход от прироста капитала=

г = Дивидендный доход + Доход от прироста капитала =

= 6% + 10% = = 16%.

При постоянном росте дивидендов формула для определе­ния ожидаемой нормы прибыли от инвестиции в акцию будет иметь вид:



Решая для r, получаем:





= Дивидендный доход + Годовой рост дивиденда.
ПРИМЕР 12

Предположим, что дивиденд на акцию вашей компании равен 4,5$ и что он, как ожидается, будет расти с постоянным темпом в размере 6 процентов. Текущая рыночная цена акции составля­ет 30$. Тогда ожидаемая норма прибыли определится следую­щим образом:



ВЫВОДЫ


В данной главе мы рассмотрели оценку облигаций, привилеги­рованной акции и обыкновенной акции. Оценка представляет собой методику определения текущей стоимости, включающую расчет будущих потоков денежных средств и дисконтирований их в соответствии с требуемой нормой прибыли. Стоимость об­лигации является, по существу, текущей стоимостью всех буду­щих выплат процентного дохода и основной стоимости акции;

стоимость акции является функцией ожидаемых будущих диви­дендов и требуемой нормы прибыли инвесторов (модель оцен­ки рыночных ценных бумаг Гордона). В данной главе также рас­сматривались вопросы, связанные с определением ожидаемой нормы прибыли от инвестирования в акции, и доходность об­лигаций.


База данных защищена авторским правом ©ekonoom.ru 2016
обратиться к администрации

    Главная страница