«Анализ и оценка синергетических эффектов при сделках слияния и поглощения»




страница1/5
Дата05.05.2016
Размер0.66 Mb.
  1   2   3   4   5
Правительство Российской Федерации

Федеральное государственное автономное образовательное

учреждение высшего профессионального образования

«Национальный исследовательский университет

"Высшая школа экономики"»
Санкт-Петербургский филиал федерального государственного

автономного образовательного учреждения высшего профессионального образования
«Национальный исследовательский университет

"Высшая школа экономики"»
Факультет экономики

Кафедра финансовых рынков и финансового менеджмента

БАКАЛАВРСКАЯ РАБОТА
На тему: «Анализ и оценка синергетических эффектов при сделках слияния и поглощения»

Направление 080100.62 "Экономика"


Студент группы № 142 Чуркина Ю.Д.


Научный руководитель

д.э.н., профессор Рогова Е.М.

Санкт-Петербург

2014


ОГЛАВЛЕНИЕ

ВВЕДЕНИЕ 3


Глава 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ СДЕЛОК СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ 7

1.1. Сущность сделок слияния и поглощения 7

1.2. Причины осуществления сделок M&A 11

1.3. Обзор российского рынка слияний и поглощений 15

Глава 2. СИНЕРГЕТИЧЕСКИЕ ЭФФЕКТЫ В СДЕЛКАХ M&A 19

2.1. Классификация синергетических эффектов, возникающих при слиянии компаний 19

2.2. Методы оценки синергетических эффектов 24

Глава 3. АНАЛИЗ И ОЦЕНКА СИНЕРГЕТИЧЕСКИХ ЭФФЕКТОВ В СДЕЛКЕ СЛИЯНИЯ КОМПАНИИ UNILEVER И КОНЦЕРНА «КАЛИНА» 33

3.1. Характеристики анализируемых компаний 33

3.2. Оценка синергетических эффектов, выявленных при анализе слияния 37

3.3. Сравнение результатов оценки синергетических эффектов разными способами 52

ЗАКЛЮЧЕНИЕ 55

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 58

ПРИЛОЖЕНИЕ А. 63

ПРИЛОЖЕНИЕ Б. 64

ПРИЛОЖЕНИЕ В. 65



ВВЕДЕНИЕ

Исследователи давно отметили, что для достижения основной цели компании – получения прибыли, - недостаточно ведения стабильной деятельности. Одним из основных факторов успеха является рост и поддержание конкурентоспособности даже в условиях неустойчивой макроэкономической ситуации. В связи с этим выбор стратегии развития становится с каждым годом все более необходимым шагом для всех компаний.

Каждая компания выбирает свою стратегию роста в зависимости от многих факторов: размер компании, рынок, на котором совершается деятельность, цели компании. Одни выбирают органический рост, а другие рост через слияние с другой компанией. В последние несколько лет стратегия слияний и поглощений становится наиболее популярным способом достичь роста, однако в итоге не всегда оказывается достаточно эффективной и зачастую не оправдывает ожиданий руководящего состава, поэтому предварительный анализ сделки имеет основополагающее значение в оценке эффективности слияния.

Данное исследование посвящено анализу и оценке синергетических эффектов при сделках слияния и поглощения. Выбранная тема является актуальной, так как рынок слияний и поглощений является растущим рынком, а оценка сделок слияния и поглощения является одним из наиболее востребованных видов услуг в сфере консалтинга. По итогам 2012 года, российский рынок слияний и поглощений вырос в 2,6 раза 1, а в 2013 году показал стабильность по отношению к прошлому году по числу сделок и рост на 17% по стоимостному выражению (без учета крупных сделок свыше 10 млрд. долл.)2. Каждый третий российский респондент в ежегодном опросе компании PwC в 2012 году в качестве меры реструктуризации бизнеса выбрал проведение сделки слияния или поглощения – на внутреннем или зарубежном рынке1, что является доказательством перспективности и востребованности данной отрасли.

Сделки слияния не теряют популярность даже в кризисные периоды экономики, хотя их количество в целом снижается и характер смещается в сторону поглощений крупными компаниями более мелких фирм, тем самым зачастую не только усиливая свои конкурентные преимущества компании-покупателя, но и спасая мелкие фирмы от банкротства.

Одной из основных мотиваций для совершения слияний и поглощения является синергия, которая возникает при объединении двух компаний, поэтому тема оценки синергии является одной из наиболее важных при изучении данных сделок.

Ключевая проблема заключается в том, что значительное число сделок слияния и поглощения оказываются экономически неэффективными2, так как синергия не всегда дает положительный результат, также существует и отрицательная синергия, поэтому оценка синергии является очень важным этапом при анализе эффективности слияния компаний.

Целью данной работы является выявление наиболее корректного способа оценки синергетических эффектов путем проведения практической оценки синергии при слиянии компании Unilever и концерна «Калина».

Для достижения поставленной цели были выполнены следующие задачи:


  1. Сформировано представление о месте синергетических эффектов в мотивах проведения сделок слияния и поглощения.

  2. Выявлена сущность закона синергии, причины его проявления и возможные последствия для компаний.

  3. Проанализированы основные типы синергетических эффектов и собрать информацию о разнообразных эффектах для наиболее широкого анализа синергететических эффектов при оценке слияния компании Unilever и концерна «Калина».

  4. Изучены методы оценки синергетических эффектов, выявить преимущества и недостатки каждого из методов.

  5. Проведена оценку синергетических эффектов от слияния компании Unilever и концерна «Калина», путем анализа деятельности компаний, выявления наиболее вероятных синергий и их количественной оценки.

  6. Сформированы выводы об удобстве и корректности использования различных способов оценки синергетических эффектов путем сравнения результатов оценки.

Объектом исследования данной работы являются сделки слияний и поглощений. Предметом исследования – синергетические эффекты, возникающие при проведении сделки слияния или поглощения.

В исследовании используются методы теоретического анализа литературы по исследуемой теме и методы изучения, обобщения и анализа опыта существующих результатов практики, а также применяются статистические методы и методы финансового анализа для проверки полученных результатов на практике.

При проведении исследования использовались труды как российских, так и зарубежных авторов. Среди наиболее значимых авторов работ можно отметить таких авторов как Дамодаран А., Коупленд Т., Блейли Р., Иванов А., Ищенко С., Эванс Ф., Ferrer R. Однако стоит отметить, что, несмотря на то, что закон синергизма довольно распространен в мире, методы оценки не полностью изучены, особенно это касается оценки качественных синергетических эффектов.

В первой главе данного исследования рассматриваются основные положения по слиянию компаний: рассмотрена классификация слияний и поглощений, определены наиболее популярные мотивы для слияния, проведен анализ российского рынка слияний и поглощений, изучены тенденции рынка и его перспективы, а также выявлены наиболее привлекательные для российских бизнесменов отрасли и определены характерные особенности и отличительные черты российского рынка от западного.

Во второй главе данного исследования проводится анализ существующих в российской и зарубежной литературе классификаций синергетических эффектов, а также выявляются наиболее часто проявляющиеся синергетические эффекты. Затем были изучены различные методы оценки синергетических эффектов в зависимости от способа их проявления и цели оценки.

В третьей главе представлена практическая часть исследования, в которой проводится количественная оценка синергетических эффектов от слияния компании Unilever и концерна «Калина». В главе представлена краткая характеристика обеих компаний, выявлены основные синергии от слияния и проведена оценка данного слияния двумя методами: методом индивидуальной оценки синергетических эффектов и методом сравнения оценки объединённого бизнеса до и после слияния. Затем произведены сравнение и анализ полученных результатов и сделан вывод об удобстве и корректности использования каждого из методов.



Глава 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ СДЕЛОК СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ.

Сделки слияний и поглощений (M&A) стали неотъемлемой частью современного бизнеса. Ежегодно в мире объединяются около пятнадцати тысяч компаний, однако все сделки имеют разный характер и разные мотивы для их совершения. Некоторые фирмы производят дружественное слияние с целью достижения синергетических эффектов, а иногда одна компания поглощает другую с целью увеличения своей доли на рынке.

Слияния являются актуальными не только в периоды экономического роста. В кризисные периоды сделки M&A продолжают быть популярными, однако снижается количество проводимых сделок, и их характер смещается в сторону недружественных поглощений.

Чтобы провести оценку синергетических эффектов, возникающих при проведении сделок M&A необходимо понять, какое место среди различных мотиваций слияний занимает эффект синергии и как в целом совершаются эти сделки. Также необходимо проанализировать динамику мирового рынка за последние годы и выявить особенности российского рынка.


1.1. Сущность сделок слияния и поглощения.

Термин M&A (англ. mergers (слияние) and acquisition (поглощение)) в западной практике используется как обобщённое название процесса интеграции компаний независимо от его типа. В российской практике термин «сделка слияния и поглощения» также закрепился как устойчивое выражение, однако необходимо понимать, что это два разных процесса.

По типам интеграций компаний разделяют процессы слияния, присоединения и поглощения.

Слияние компаний подразумевает прекращение деятельностей каждой из фирм по отдельности и создание новой единой компании. Процесс присоединения чаще всего сопровождается интеграцией всех бизнес процессов, организационной структуры и корпоративных культур.

Процесс поглощения также можно назвать авторитарной моделью слияния. В этом случае одна компания полностью растворяется в другой (как правило, приобретаемая) и встраивается в существующую организационную структуру. При данном типе слияния топ-менеджмент компании-цели, как правило, полностью заменяется управленческой группой компании-покупателя, а все бизнес-процессы поглощаемой компании интегрируются и сливаются с процессами новой головной компании. Объединенная компания продолжает работать под брендом материнской компании, а бренд поглощаемой компании не используется. На приобретаемую компанию распространяются миссия и ценности приобретающей компании, а также происходит замещение корпоративной культуры.

Процесс присоединения близок к процессу слияния. При проведении данной сделки компании могут выбрать применение автономной или смешанной моделей интеграции. При автономной модели приобретаемая компания занимает положение относительно самостоятельного элемента в структуре поглощающей компании, например, становится отдельным дивизионом. Компании, объединившись, продолжают действовать практически независимо друг от друга. Такой сценарий применяется в том случае, если бизнес объединяемых компаний остается разноплановым. Компания-покупатель ставит общую цель, например, по объемам продаж или прибыли, а операционные бизнес-процессы продолжают контролироваться менеджерами поглощаемой компании. Происходит включение новых брендов в портфель компании-покупателя или же, наоборот, передача ряда брендов поглощаемой компании. Замены персонала немногочисленны, почти все сотрудники остаются на своих местах, нужно лишь определить роль руководителей самого высокого ранга. Возможно сосуществование разных корпоративных культур, иногда даже с разными списками ценностей/принципов. Смешанная модель интеграции представляет собой сочетание элементов двух предыдущих моделей в разных пропорциях. При слиянии возможны различные варианты встраивания приобретаемой компании в организационную структуру компании-покупателя или же создание новой организационной структуры, отличной от структур обеих компаний. Происходит выборочная интеграция бизнес-процессов. Например, объединяются логистика, сбытовая сеть, маркетинг, процедуры закупок сырья и рекламных площадей, а производственные процессы осуществляются в режиме автономного управления. Создается смешанная команда топ-менеджеров, возможен также наем новых сотрудников, привносящих недостающий опыт, или их перевод из покупающей компании в приобретаемую. Управление брендами также включает в себя несколько возможных сценариев: создание нового бренда, включение брендов в портфель компании-покупателя, передача части своего портфеля поглощаемой компании. Система ценностей трансформируется, возможно одновременное принятие миссии приобретающей компании на глобальном уровне и сохранение части принципов действия и корпоративной культуры поглощаемой компании. Возможна выработка новой культуры, основанной на успешных факторах и ценностях уже двух компаний, а не одной.

В зависимости от характера интеграции сделки слияния и поглощения также классифицируются на:


  1. Горизонтальное слияние - процесс объединение двух компаний с идентичными производственными рядами. Этот тип слияния позволяет расширить возможности для развития, применить удачный опыт обеих компаний в новом производстве, а также снижает конкуренцию на рынке и увеличивает долю объединенной компании. Большая часть сделок такого типа проводится в нефтегазовой и пищевой отраслях, а также в сфере телекоммуникаций. На рынке слияний и поглощений в России преобладают именно горизонтальные слияния1.

  2. Вертикальное слияние фирм - интеграция компаний, при котором одна из них является поставщиком сырья для другой компании. Такое слияния позволяет быстро снизить издержки на производство и снизить себестоимость продукции, тем самым приводя к стремительному увеличению прибыли. Этот тип слияний распространен в металлургической отрасли.

  3. Параллельные слияния - интеграция компаний, производящих выпуск товаров - комплементов.

  4. Конгломератные слияния – интеграция фирм, работающих в одной отрасли, однако не имеющих общих производственных или сбытовых отношений, и не являющихся конкурентами. Исследования в конце 90х годов показали, что примерно 80% всех производимых слияний являются конгломератными2.

  5. Реорганизация - интеграция компаний, ведущих свою деятельность в разных отраслях.

Расширенная классификация сделок M&A представлена в приложениях (Приложение А).

Для развития рынка необходимо развитие компаний, функционирующих на данном рынке, в связи с чем каждая компания должна разрабатывать стратегию своего роста. Рост компании может обеспечиваться различными способами. Компания может выбрать путь органического роста, при котором будет наращивать собственные объемы производства или прибегнуть к слиянию, то есть совершить сделку M&A, при этом уменьшив долю конкурентов на рынке. Анализ стремительно развивающихся рынков показывает, что большие стратегические преимущества достигаются компаниями путем интеграции и сотрудничества, нежели, чем конкурентной борьбой между собой, поэтому стратегия роста путем слияний продолжает набирать популярность.

Проведение сделки слияния или поглощения дает возможность достичь аналогичных применению стратегии органического роста результатов, однако, за более короткий срок. Более того, стратегия M&A позволяет компаниям увеличить существующую долю рынка или выйти на новый рынок, а также предоставляет другие преимущества, которые будут рассмотрены далее в обзоре существующих мотивов для слияний.
1.2. Причины осуществления сделок M&A.

Со второй половины 90-х ходов мировые тенденции развития компаний сменились с экономии, гибкости и компактности на экспансию и рост. Большая часть всех крупных компаний проводят поиск дополнительных источников расширения своей деятельности, среди которых одним из наиболее популярных является слияние и поглощение более мелких компаний. Зачастую слияние или поглощение выступает для компании продавца единственным способом продолжения ведения деятельности на рынке. Но крупные компании не только поглощают мелкие, Z. Xia и Z. Xiuzhi1 в своей статье отмечают, что нынешние тенденции таковы, что многие успешные компании объединяют свои усилия для расширения бизнеса и достижения более высоких результатов с помощью повышения эффективности во многих процессах компании.

Анализ литературы и произведенных в различных отраслях сделок показал, что наиболее частым мотивом для слияния является стремление компании к росту. Также среди популярных можно выделить мотивы: диверсификации, личные мотивы менеджеров, желание повысить качество управления компанией, желание монополизировать отрасль, а также мотив к обеспечению компании высокими финансовыми показателями в краткосрочном периоде. Группируя эти мотивы, можно выделить следующие основные цели, преследуемые компаниями, выполняющими слияние:


  1. защитные цели;

  2. инвестиционные цели;

  3. информационные цели;

  4. цели повышения конкуренции;

  5. цели акционеров.

В мировой экономической литературе существует ряд теорий, описывающих мотивы для слияний и поглощений компаний. Одни из них фокусируются на материальных выгодах, получаемых компаниями, а другие, такие как теория агентских издержек Майкла Дженсена1 и теория гордыни Ричарда Ролла2, на возможности урегулировать конфликты интересов руководящего состава. Рассмотрим существующие теории.

Рис.1 Основные мотивы M&A

Подробную классификацию мотивов на основе анализа множества подходов разработали Щегельский Д.В., Вострецов А.М. и Саитова Ю.Р. (рис. 1).

Рассмотренные авторами мотивы классифицированы независимо от возможности получения синергетического эффекта в процессе достижения одного из заявленных результатов, в то время как многие ученые считают, что достижение синергии является основополагающим фактором при принятии решения о проведении сделки слияния или поглощения.

Т. Коупленд, Т. Колер и Дж. Муррин3, рассматривают синергетические эффекты, которые возникают в процессе объединение компаний, в качестве основного критерия отсева, на основании которого отбираются наиболее подходящие варианты компаний для слияния или поглощения. В своей работе они отмечают, что на основе оценки синергии и тех преимуществ, которые проявляются при этом, вычисляется коридор разброса цены покупки и премии за слияние, которого в дальнейшем строго придерживаются при проведении переговоров. Идея влияния значения проявленного синергетического эффекта на величину выплачиваемой премии лежит в основе многих работ, так Давиденко1, Ferrer2, Orsag и McClure 3, Zollo и Meier 4 в своих работах рассматривают синергию как основу для определения премии за слияние.

Как известно, в результате осуществления сделки слияния или поглощения образуется интегрированная хозяйственная структура (корпорация, холдинг, конгломерат), под которым Иванов5 в своем исследовании понимает устойчивое сочетание активов, пассивов и персонала, имеющих единого собственника и единый аппарат управления. Но для большинства исследователей создание просто устойчивого нового бизнеса не является достаточным стимулом для реструктуризации и проведения слияния. Платонов6 и Соколова7 выделяют в качестве одной из причин для совершения сделки слияния – приобретение гудвилла компании-цели. Гудвилл компании – это нематериальные активы, неотделимые от компании, основой которых является информация и знания. Приобретение гудвилла по сути можно считать достижением синергетического эффекта. Тихомиров предлагает определение синергии в рамках сделок слияния или поглощения как «Возможность объединённого предприятия функционировать более эффективно, и приносить большую стоимость, чем предприятиям, входящим в его состав отдельно»1. Интеллектуальный капитал сформированный информацией и знаниями компании-цели в рамках гудвилла и создает возможность для достижения синергии.

Стремление получить и усилить синергетический эффект в качестве основной причины реструктуризации компаний в виде слияний и поглощений также отмечают Князева и Курдюмов2. Авторы считают, что синергетическое мировидение позволяет по-новому подойти к проблеме эффективного управления развитием сложных экономических систем.

Однако анализ производимых сделок показывает, что в 80% случаев компаниям так и не удается достигнуть синергетического эффекта, а в 50% затраты на сделку не окупаются после ее осуществления, то есть сделка имеет отрицательную синергию.3 Поэтому оценку синергетических эффектов необходимо проводить комплексно, с учетом особенностей рынка и экономической ситуации в целом.
1.3. Обзор российского рынка слияний и поглощений.

Рынок слияний и поглощений в России можно назвать сравнительно молодым, так как он начал развиваться только в середине 1990-х годов в период становления рыночной экономики и приватизации. Однако, несмотря на всего двадцатилетнюю историю, российский рынок развивается очень динамично и по оценке стоимости рынка уже становится одним из восточно-европейских лидеров.1 Согласно анализу инвестиционно-консалтинговой группы «Консалтпром», темпы роста рынка слияний и поглощений в России превышают аналогичные показатели мирового рынка примерно в 3 раза.

Тенденции морового и российского рынков трудно назвать схожими. Динамики рынков, их структура, темпы роста – все эти показатели отличают отечественный рынок от мирового.

Анализируя мировой рынок, можно отметить, что кризис 2008 года значительно отразился на количестве и объеме сделок в денежном выражении и пока так и не достигли докризисного периода. По итогам первого квартала 2014 года рынок снова показал отрицательную динамику, в то время как рынок России демонстрирует рост.2

Российский рынок можно назвать достаточно стабильным, что обусловлено устойчивостью экономики, в том числе к кризису 2008 года. Быстрое посткризисное восстановление рынка также можно назвать положительным фактором. В 2012 году российский рынок полностью восстановился, количество произведенных сделок выросло на 12%, в то время как данный показатель в мире упал на 10%.

По итогам 2013 года рынок демонстрирует рост, как в количественном, так и в стоимостном выражении. Эксперты компании KPMG оценивают результаты года как рекордные в стоимостном выражении, начиная с 2007 года (если не учитывать приобретение Роснефтью ТНК-ВР). Данные по количеству и стоимости сделок (не включая сделки свыше 10 млрд. долл.) приведены ниже (Таблица 1).

Таблица 1

Статистика российского рынка M&A1

Показатели

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

Количество

393

336

2010

274

313

342

320

Объем, млрд. долл.

117,3

66,3

37,8

78,2

73,1

80,5

94,0

На рисунке 2 отображено распределение сделок по ценовым категориям их совершения. На рынке преобладают мелкие сделки от 1-10 млн. долл., и занимают практически половину всех сделок слияния на рынке. Такая тенденция наблюдается на протяжении последних трех лет и можно предположить, что в ближайшие годы она сохранится.



Рис. 2 Распределение сделок M&A на рынке России по стоимости, % от общего числа сделок
Можно отметить, что лидирующие отрасли по числу сделок и их стоимостному выражению не совпадают (Рис. 3). Более подробная сегментация приведена в Приложении Б.

Рис. 3 Удельный вес отраслей на рынке M&A России, 2013 год
Также по итогам исследования специалистов KPMG, российский рынок увеличил долю внутренних слияний в стоимостном выражении с 60% в 2012 году до 80% в 2013.2

Анализируя развитие российского рынка M&A, можно выделить следующие его особенности:



  1. Количество сделок и их стоимость на рынке демонстрируют активный рост с начала XXI века.

  2. В целом структура рынка в течение последних 10 лет изменчива, однако наиболее частые и крупные сделки происходят в нефтегазовой и металлургической отраслях, а отрасли машиностроения, IT и т.д. существенно отстают по данным показателям. Сложившуюся ситуацию можно объяснить ориентацией экономики России на сырьевой сектор.

  3. На рынке российском рынке слияний и поглощений преимущественно происходят горизонтальные сделки.

  4. Информация о проводимых сделках является закрытой, и многие мелкие сделки осуществляются непублично, что приводит к сложности проведения оценки слияния сравнительным методом.

Подводя итоги, можно отметить, что российский рынок слияний и поглощений имеет глобальный потенциал к развитию. Устойчивость и динамика роста рынка позволяют ему увеличивать свою привлекательность, как для российских, так и для зарубежных инвесторов. В следующие года можно прогнозировать рост рынка, чему будет способствовать рост цен на полезные ископаемые и ориентированность российского рынка на добывающий сектор, а также международные рынки капитала.

  1   2   3   4   5


База данных защищена авторским правом ©ekonoom.ru 2016
обратиться к администрации

    Главная страница